2022年经济展望：重构政策目的，回归投资逻辑
（上）
刘俏 颜色
本期看法概览
一、疫情以来我国经济稳健苏醒，2021年三季度以来下行压力逐步增大
新冠疫情爆发以来，我国对疫情实时高效的应对，使得经济率先恢复，不但在2020年成为全球唯一实现正增添的主要经济体，2021年上半年反弹也很是强劲 。2021年前三季度我国GDP增速为9.6%，两年平均增速5.2%，成为支持全球经济增添的中坚实力 。凭证天下银行与国际钱币基金组织的最新展望，我国2021年现实GDP增速有望抵达8%，虽然凌驾大都主要经济体，但8%的预期增速低于我们在2021年头展望的8.2%以上，主要缘故原由在于去年三季度以来经济下行压力增大 。按8%增速预计，2021年我国GDP有望抵达110万亿元，人均GDP约1.2万美元，与天下银行划定的高收入国家标准较为靠近 。1—11月份，天下城镇新增就业1207万人，逾额完玉成年预期目的 。在海内完整的工业链支持下，我国出口一连维持高增添，有用填补了全球市场的供需缺口，增进了全球供应链的稳固 。
图1 疫情以来我国经济稳步回升 |
图2 2021年中国经济增添率处于全球领先位置 |
我国经济自2021年三季度最先下行压力逐渐增大 。三季度GDP同比增速回落至4.9%（二季度为7.9%），环比增速下降1个百分点至0.2%，经济增添动能显著削弱 。虽然出口依然坚持较强的韧性，但受疫情重复、政策收紧与行业羁系等影响，海内消耗与投资体现缺乏预期，经济泛起外需强劲内需缺乏的时势 。
表1 三季度经济泛起下行趋势
图3 三季度以来实体经济面临下行压力
出口从去年下半年最先，一直是中国经济增添的强劲动力 。去年一些新兴市场疫情的再次爆发而对我国形成的替换性出口需求，继续拉横跨口增速，前三季度出口累计同比增速达22.7%，大幅高于2019年的同期水平（2.97%） 。但从三季度以来，出口的增添势头有所削弱，环比增速泛起下降 。但外洋需求仍然兴旺，推升出口集装箱运价，SCFI指数创历史新高 。
图4 出口韧性较强 图5 消耗下行趋势显着
由于反弹和防疫步伐收紧，效劳类消耗增添缓慢，消耗苏醒动能偏弱 。前三季度社会消耗品零售总额两年平均增速为3.9%，远低于2019年同期水平（8.2%） 。11月社会消耗品零售再次泛起回落，当月同较量上个月下降0.4个百分点,餐饮收入同比增速再次转负，商品零售当月同较量上个月下降0.4个百分点 。受多地疫情重复影响，住民出游意愿下降，2021年国庆假期海内接待游客数目同比下降1.5%，旅游总收入下降4.7% 。
投资是影响我国经济波动最主要的短期因素 。前三季度天下牢靠资产投资（不含农户）累计同比增速降低至7.3%，增速较上半年回落5.3个百分点 。分项来看，受地方政府专项债刊行滞后、财务支出速率较慢影响，且因冬天天气缘故原由开工不易，三季度基建投资一连下滑 。前三季度基础设施建设投资（不含电力）累计同比增速为1.5%，两年平均增速为0.4% 。房地产行业受到较强的地产政策约束，销售回款和再融资都受到了很是强的限制，新开工数目镌汰，地产投资处于低迷状态 。前三季度地产投资累计同比增速为8.8%，低于2019年同期10.1%的水平 。由于产能和环保约束，制造业的投资扩张受到了限制，中小型企业面临融资难融资贵等问题，盈利状态难以改善 。前三季度制造业投资两年平均增速仅为3.6% 。11月以来，房地产、制造业投资泛起边际改善，环比增速回升至0.1%和3.8% 。下半年以来，基建牢靠资产投资完成额环比、同比增速也有回升的趋势，但11月依然为负，增速划分为-3.2%和-3.6% 。
图6 三类主要牢靠资产投资 近期较为疲软 |
图7 房地产新开工、施工和完工面积近期处于低位 |
二、内需尤其是投资缺乏是经济下行压力增大的主要缘故原由
2021年三季度以来，海内消耗与投资增添均较为乏力，难以对经济形成有力支持 。疫情重复、住民收入受损以及行业严羁系配景下，消耗恢复较为崎岖 。下半年以来，疫情呈多点散发态势 。局部疫情爆发，外地防控步伐升级，显著影响住民出行 。由于众多消耗场景具有线下接触特征，因此出行受限、运动场合关闭等因素均会给消耗带来扰动 。别的，目今住民收入恢复尚不睬想，消耗能力缺乏，三季度城镇住民人均可支配收入累计同比增速两年平均增速为4.1%，低于2019年同期5.4%的水平 。人均消耗性支出受到可支配性收入的约束，前三季度累计同比增速两年平均仅为1.9%，远低于2019同期的4.7%水平 。最后，部分行业严羁系也对消耗带来一定水平攻击 。如“双减”等相关政策使得住民文教娱乐类效劳支出缩短，房地产行业的下行也制约了家具家电等地产下游商品的消耗 。
由于自身波动性更强且外溢性较大，投资是影响我国经济短期波动的最主要因素 。去年三季度以来，制造业、房地产与基建投资增速显着放缓 。我们以为投资缺乏的主要缘故原由在于短期政策的失误、行业羁系问题，以及财务和钱币政策支持力度的缺乏 。同时，太过强调新能源而又缺乏合适的发力点也使政策很难对牢靠资产投资形成有用支持 。
首先，能耗双控政策等短期政策落实上的失误拖累制造业投资 。今年的政府事情报告提出单位海内生产总值能耗要降低3%左右，“十四五”时期要将单位海内生产总值能耗和二氧化碳排放划分降低13.5%和18% 。此前对能耗双控政策“一刀切”式停产限产和运动式减排加剧了煤炭等能源价钱及其下游制品价钱的通胀，本钱上升和需求缺乏的组合对制造业利润形成挤压，拖累制造业投资 。二、三季度的动力煤供需缺口一直维持在1000万吨以上，导致煤炭价钱屡立异高 。阻止三季度末，动力煤价钱已较去年年尾上涨106.8% 。在终端需求较为疲软、下游价钱难以调解的情形下，上游行业对下游行业利润形成挤压，制造业企业利润泛起分解，拖累了制造业投资，使得月度制造业投资增速在二、三季度一连回落 。另一方面，由于能耗双控的落真相形低于目的，9月泛起了一系列限产限电政策，对制造业投资造成了较大影响 。去年上半年单位GDP能耗下降2%，能耗双控的总体形势较为严肃 。上半年天下能耗强度一二级预警省份达19个，20个省份的“双控”目的中至少有一个未达标，7个省份的“双控”目的都未达标 。为此，发改委体现将接纳有力步伐以确保完玉成年能耗双控目的，于9月16日印发了《完善能源消耗强度和总量双控制度计划》，对国家重大项目实验能耗统筹、严酷管控高耗能高排放项目，并严酷实验节能审查制度 。以后，多个省份纷纷出台限电限产步伐，试图通过限制高耗能项目生产、提高电价、分时限电等方法推动能耗双控 。在此类政策的影响下，原质料加工类、采掘业以及电力热力生产和供应业等高耗能行业的生产运动受限，第二工业用电量同比增速显著下行，与钢铁冶炼相关的焦化企业开工率、高炉开工率显着下降 。9月末，焦炉生产率从去年同期的80%以上下降至66% 。由于限产限电等因素滋扰，9月和10月的制造业PMI、尤其是生产和新订单指数下降较为显着，各指标迅速滑落至荣枯线以下 。有色、钢铁等高能耗行业受到较大影响，铝、螺纹钢、水泥等商品价钱节节攀升，相关行业的牢靠资产投资完成额显着下滑 。10月有色金属冶炼及压延加工业投资环比大幅下滑56.5% 。
图11 三季度制造业 PMI显着下滑 |
图12 焦化企业开工率、高炉 开工率显着下降 |
图13 第二工业用电量同比增速 显著下行 |
其次，地产严羁系政策使得房地产投资难以发力 。2020年下半年以来房地产的羁系政策迅速趋严 。2020年8月，央行与住建部出台了重点房地产企业资金监测和融资治理的“三线四档”规则 ；2021年1月最先实验房地产贷款集中度治理制度，在此影响下金融机构的房地产贷款余额占比与小我私家住房贷款余额占比均有所下降 。2021年2月出台了“两集中”供地制度，之后差别都会土拍热度泛起分解，大都都会流拍率上升 。以上三大类政谋划分对房企资产欠债表结构、资金泉源与土地供应三个方面举行管控，在此压力下，房地产进入下行周期，土地成交价款累计同比下跌显著，且房企新开工意愿也较弱，房地产投资难见转机，也使得牢靠资产投资增速遭受较大压力 。
最后，优质项目储备缺乏和财务后置问题导致基础设施建设投资缺乏预期 。去年二季度以来，基础设施建设投资月度同比增速快速下滑至负增添区间 。受财务后置问题影响，公共财务支出和地方政府专项债刊行进度较慢，公共财务支出进度较前三年落伍4%甚至更多 。阻止三季度末，专项债刊行进度仅完成了整年目的的68%，较往年落伍20个百分点以上 。地方政府专项债刊行滞后一方面在于优质项目储备的不充分，另一方面则体现了资金使用效率较低的问题 。另外，我们以为在基础设施投资的发力偏向上，仅强调新能源、绿电投资还缺乏以对整体牢靠资产投资起到很好的支持作用，还应给予古板基础设施工程足够的重视 。据伟易博估算，2020年我国对5G等信息基础设施、新能源汽车充电桩等融合基础设施等7个细分新型基础设施投资规模约为1.4万亿，约占基础设施建设投资的7.5%左右，约为总体牢靠资产投资的2.7% ；2020年风能、太阳能电力建设投资为3278亿元，约占全基础设施建设投资的1.7% 。虽然新能源汽车充电桩、人工智能等领域仍有较大增添空间，但还缺乏以成为拉动基础设施建设投资的主要抓手 。即便明年集中完成新能源汽车充电桩投资，新建6200万左右的充电桩，也仅能拉动4500余亿元的基建投资 ；绿电投资（风力和太阳能发电）翻番也仅能拉动6500余亿元的投资 ；若绿电与新基建投资额翻番，在总体基础设施建设投资规模稳固的情形下也仅能抵达18%左右的占比 。因此我们以为为更好地实现稳增添目的，还应重视水利、交通、都会基础设施等古板基建，挖掘基础设施建设的要害节点，统筹推进古板基建和新基建 。
图14 地方政府专项债刊行进度较慢
三、我们对2022年宏观经济的展望
基于以上剖析的内外需的形势，我们以为凭证目今的趋势和政策力度，今年我国经济增速或将回落到5%左右 。然而，5%左右的增速水平恐无法实现我们整年的社会经济生长目的，基于如下几个缘故原由：首先，2021年整年经济增速有望抵达8% 。若是今年整年仅有5%的增速，意味着经济增速泛起大幅波动，倒运于宏观经济的平稳运行，也倒运于经济主体形成稳固的预期 ；其次，我国今年将面临较大的就业和民生包管压力，需要维持理想的经济增添 ；再次，今年全球经济尤其是蓬勃经济体或进一步苏醒 。为了在全球竞争尤其是中美竞争中坚持优势，缩短与蓬勃经济体的差别，我们需要维持中高速的经济增添 。因此，我们以为，要实现以上战略目的，今年经济增速需要坚持在5.5%左右或者更高 。这就需要宏观经济政策进一步发力，寻找我国经济增添的节点行业和节点领域，发动整体经济以更强动力补足产有缺口 。在外需潜力空间有限、消耗受到疫情影响保存不确定性的情形下，发力投资在节点行业和节点领域成为应对经济下行压力的最优政策选择 。
稳增添在短期内是政策制订的焦点目的 ；着眼更长时间维度，实现高质量生长我们需要深刻明确中国经济增添的底层逻辑，重新构建宏观经济政策目的系统，坚决投资有助于形成国家恒久焦点竞争力的节点领域和节点工业——2022年经济体现注定与宏观经济政策及一系列主要刷新行动的出台亲近相关 。
（未完，请见下期内容）
作者单位：伟易博
