2020年9月13日 ，中国人民银行通告 ，日前印发了《金融控股公司监视治理试行步伐》。金控公司蓬勃生长多年之后 ，正式的羁系规则终于出台。虽然姗姗来迟 ，事实盛大进场。鉴于金控在中国金融系统中已经蔚为大观 ，这又是史上第一个金控羁系步伐 ，业界政界学界 ，都需要逐字逐句 ，仔细研读一番。
所谓金控 ，无非是指控制差别种别金融机构的组织。中国现在已经有了N多事实金控 ，或称为准金控。好比你能想到的央企、著名民营企业 ，许多都已经控制多家差别种别金融机构；工农中建四大行 ，都有银行之外的金融牌照；若干证券、包管 ，也是典范金控。从1993年至今 ，中国明确实验分业谋划。但通过金融控股公司的方法 ，举行混业谋划 ，一直是保存的选项 ，至少是部分机构的选项。这一选项逐步酿成了许多机构的首选项 ，央企金控、金融机构跨业金控、地方金控、民营金控、互联网金控等等 ，便如雨后春笋 ，伸张开来 ，成为2012年以后金融秩序杂乱的主要缘故原由之一 ，危害积累日深 ，最终引出了正式的监视治理步伐。
金控规模大、危害高 ，滞后多年才出台的羁系步伐 ，原来是题中应有之义。不过 ，这个《步伐》 ，也纷歧定属于千呼万唤始出来。非金融企业涉足金控 ，是《步伐》羁系的重点 ，但绝大大都非金融企业对此并不体贴 ，遑论召唤。原理很是简朴 ，非金融企业数以万万计 ，打金控主意的 ，一定凤毛麟角。圈内人士 ，都知道兹事体大 ，但作为被羁系者 ，未必召唤看起来严苛的立法。虽然 ，关于各家事实金控机构来说 ，立法虽然严苛 ，也纷歧定会让自己的状态变得更差。金控的大生长 ，得益于无法可依 ，也得益于羁系的缺乏配合甚至默许。2017年以来 ，虽然依旧无法可依 ，但羁系行政权力的影响 ，已经180度转弯。《步伐》靴子落地 ，对金控羁系来说 ，是从supervision酿成regulation ，不管是不是切合预期 ，和已往几年比 ，究竟是好事。
一年两个月之前 ，《步伐》的征求意见稿就已经宣布。在蓬勃市场 ，一旦泛起新的金融征象 ，羁系无所适从 ，也会征求意见。首先征求的 ，往往是公众对两个基本选项的态度。一个选项是“禁” ，就是严酷榨取此类金融行为 ，法有榨取不可为 ，将其抹杀在摇篮里。这有点孔役夫说的“不教而诛”的意思。另一个选项是“管” ，就是确定其正当 ，允许生长 ，但强化信息披露要求 ，给出严酷羁系的方法。中国的金融控股公司 ，早已从摇篮长成巨人 ，“禁”这个选项是不保存的。1993年 ，中国从混业谋划最先走向分业谋划。其时银行持有那么多信托牌照 ，也是事实上的金控。强制银信脱钩 ，一纸文件就可以做到。27年后的今天 ，中国的金融生长已经不可同日而语 ，不是能说改就改的。
不可禁 ，只能管。金融机构的危害羁系 ，原来就是大问题。上升到金控层面 ，自然要越发严酷。在征求意见稿中 ，关于金控的设立允许、公司治理、危害治理、监视治理等方面 ，划定周全 ，羁系标准严酷 ，可圈可点。较量正式《步伐》与征求意见稿 ，变换并不大。虽然个体地方适当思量了被羁系机构的诉求 ，条款有所松动 ，大都的调解照旧在语言的严谨 ，甚至是在纯文字的修饰方面 ，好比“或者”一律改为“或”之类。
《金控步伐》一以贯之的严酷 ，首先体现在金控公司的设立上。以往的非金融企业金控 ，有的是有金控之实 ，无金控之名 ，有的是有金控之名 ，无金控之实。纵然有金控之名 ，也不是持牌金控之名。《步伐》一出 ，金控必需名实相符 ，持牌谋划 ，切合严酷的标准。自此之后 ，一切乔治布什（瞧着是 ，不是）的著名或有实的金控 ，都属于“僭伪”一类 ，是不法的。谁必需是羁系工具 ，不想做羁系工具的必需出让金融机构股份 ，金控公司的标准 ，金控公司股东的标准 ，资金泉源 ，内部资源市场 ，以及其它种种规则 ，都已经明确 ，有法可依。
《步伐》严酷水平的显着增强 ，或许首推执法责任方面。第五十一条的处分水平 ，从”给予忠言、处三万元以下�？� ，改成了“没收违法所得 ，并处违法所得1倍以上5倍以下�？�。没有违法所得或违法所得缺乏50万元的 ，处50万元以上500万元以下�？睢�。第五十二条对单位的罚则 ，从“给予忠言、处三万元以下的�？睢� ，改成“没收违法所得 ，对单位处违法所得1倍以上10倍以下�？� ，没有违法所得或违法所得缺乏100万元的 ，处100万元以上1000万元以下�？睢�。对直接认真的董事、高级治理职员和其他直接责任职员的罚则 ，从“给予忠言、处三万元以下的�？睢� ，改成了“处违法所得1倍以上10倍以下�？� ，没有违法所得或违法所得缺乏10万元的 ，处10万元以上100万元以下�？睢�。云云严肃的处分 ，丝绝不应该感应希奇。倒是征求意见稿中的轻描淡写 ，或许是其时思量不周。
和征求意见稿相比 ，《步伐》虽然依旧强调“降低组织架构庞洪水平 ，简化法人层级” ，但原文的“金融控股公司股东、金融控股公司和所控股金融机构法人层级原则上不得凌驾三级” ，标准有所松动。在正式《步伐》中 ，“金融控股公司股东”被删掉了 ，就是说 ，正当链条至少增添了一级。凭证伟易博测算 ，中国现在的种种事实金控 ，链条基本都很长。好比央企金控和省级地方金控的链条最长都为7级 ，地市金控和民营金控的链条最长都为6级。做长链条的缘故原由许多 ，规避羁系 ，缓解融资约束 ，放大杠杆 ，一定是基本的考量。“抓大放小”后 ，国企的体量上升 ，也会带来链条的自然拉长。在严酷穿透的基础上压缩链条 ，是金控羁系的必选项。面临云云普遍的长链征象 ，纵然政策有所松动 ，无论对羁系者来说 ，照旧对种种事实金控来说 ，都仍然是重大而难题的使命。其中 ，种种金控的香港以致外洋下链条该怎样盘算 ，也是一个未及明确的问题。
与征求意见稿一致 ，《步伐》第十八条提出的“金融控股公司所控股金融机构不得再成为其他类型金融机构的主要股东” ，聊聊数语 ，着实触及的是中国现在事实金控的一个典范征象：大金控套小金控。金控控制的金融机构自己 ，许多也是一个小一些的金控系统 ，这就似乎佛舍利往往有许多层套函一样。因此 ，我们把包括金控的金控叫做“金控函”。中国现在的事实金控公司 ，有44.85%是涉函金控 ，或者下面尚有金控 ，或者上面也有金控。有些金控是三级金控函 ，就是下面包括的金控也是金控函。公司治理理论习惯以“金字塔”这个看法来形貌企业拉长控制链条的征象。但用“金字塔”这个看法不可很好地形貌中国金控公司的股权结构。金控虽然可以叫做“金字塔” ，但金控函的股权层级是大金控套小金控 ，以是是金字塔套金字塔。中国现在的混业谋划 ，不但包括差别类型金融机构的竞争 ，也包括差别金控函之间的竞争。从这个角度 ，这种混业谋划可以叫做混函谋划。重大的金控结构提高了金融羁系的难度。《步伐》十八条的划定 ，可以看做是“削函”行为。第十九条强调的“一参一控”政策 ，也是“削函”行为 ，由于控股两个金控自然就形成金控函。“削函”同时就是压缩链条。现实操作起来 ，难度可想而知。《步伐》勉励将金控函内下层金融机构的股权转让至金融控股公司。说是勉励 ，基本也是唯一的要领 ，由于不转让给金融控股公司 ，就只能转让给金控外机构了。
虽然在“严苛”方面 ，《步伐》没有过多降低标准 ，显示央行从严调控金控的态度一以贯之 ，态度坚定 ，但征求意见稿中明确回避的羁系内容 ，也依然故我 ，没有向前一步走。说明《步伐》的出台 ，只是金控羁系的第一步 ，若干遗留问题 ，只能未来再说。这就像昔时冉有说的：“求也为之 ，比及三年 ，可使足民。如其礼乐 ，以俟君子”。冉有为人低调 ，他的意思是说 ，温饱小康的事我干了 ，精神文明的事 ，未来让别人管吧。
首先回避的一个羁系问题 ，是跨业金控的羁系。《步伐》第二条明确划定 ，“金融机构跨业投资控股形成的金融集团参照本步伐确定羁系政策标准 ，详细规则另行制订。”这就像银行系理财子公司 ，出生的时间 ，就注定了要与公募基金接受差别的羁系标准。从天下各国情形看 ，若是不算万能银行 ，金控主要有两种模式：事业型金控和纯粹型金控。《步伐》的出台 ，致力于将现在保存的事实金控刷新成为纯粹型金控 ，金控公司自己是不从事详细营业的 ，只做股权投资。但各家金融机构跨业投资形成的金控 ，由于跨业的金融机构自己从事详细营业 ，好比工商银行营业量重大 ，显着属于事业型金控。《步伐》的回避 ，首先在法理、逻辑上保存一定的问题。《步伐》明确只管“控股股东或现实控制人为境内非金融企业、自然人以及经认可的法人的金融控股公司” ，不管跨业金控。从金融机构金控向下看 ，它是跨业金控。但若是向上看呢？金融机构自然有股东 ，股东自然也是非金融企业、自然人和法人。其次 ，权宜之计 ，往往引起路径依赖。自此之后 ，中国金融控股公司两类金控并存的名堂 ，将被《步伐》固化 ，名堂重构变得险些不可能。最后 ，出台《步伐》 ，是在分业羁系的大配景下 ，对混业谋划的金控公司落实统一羁系。把跨业金控扫除在外 ，金控层面就不是统一羁系 ，只能是部分统一羁系。差别类型的金控公司 ，将适用差别的羁系标准 ，由此会不会引起羁系真空和羁系套利？虽然 ，央行未必不想实验真正的金控公司统一羁系。只是金控的国界太大 ，央行作为一行两会之一 ，纵然果有此意 ，也未必能如愿以偿。分业羁系就是分业羁系 ，在这种羁系名堂下 ，统一羁系不可能毕其功于一役。
《步伐》相关于征求意见稿 ，不但有少许退让 ，有维持稳固 ，也有向前的一步。一个较量主要的转变 ，是在第二条 ，《步伐》适用的金融控股公司 ，控股股东或现实控制人为境内非金融企业、自然人以及经认可的法人。这里除了“控股股东”是新加的 ，更主要的是新加了“经认可的法人”。那么 ，谁是“经认可的法人”？《步伐》对此又语焉不详。第九条增添了一句“金融控股公司股东或现实控制人为经认可的法人的 ，应具备的条件另行划定”。现在的央企金控、国有银行金控等 ，若是向上穿透 ，都会穿透到中央政府法人。虽然 ，这种穿透并无意义 ，总不可让财务部或国资委各自建设一个重大的金融控股公司吧？《步伐》第十九条明确 ，连“凭证国务院授权持有金融控股公司股权的投资主体” ，都可以不遵守“一参一控”规则。可是 ，地方国资委或财务厅（局） ，作为地方政府法人 ，许多都是若干金融机构的现实控制人。凭证伟易博研究 ，若是除中央政府法人外一律向上穿透 ，则现有的中国种种事实金控公司中 ，地方金控占比最高 ，达54.82%。若是金控步伐不笼罩地方金控 ，大部分金控将游离于新的规则之外 ，羁系效果犹如偏安一隅。地方政府机构作为现实控制人 ，介入差别种别金融机构的目的 ，本就是群集争取金融资源 ，借金融资源助力经济生长。《金控步伐》出台的目的 ，是“从制度上隔离实业板块与金融板块” ，“提防危害交织熏染”。以是 ，若是不把地方金控纳入羁系视野 ，规则的初志自然大打折扣。可是 ，若是把地方金控纳入羁系视野 ，向上穿透应该到哪一级？是否一个地区只能有一家金控？地区是省级照旧市级？地方金控问题 ，实质上是古板的妄想与市场、中央与地方、条条与块块的关系 ，与产融团结、混业谋划等金融厘革问题交织在一起 ，才形成的特有征象。云云错综重大的问题 ，在金控层面纠结在一起 ，对金控羁系是一个突出的挑战。
此次出台的《金控步伐》 ，可圈可点处许多 ，阶段性的权宜之计也不少见。详细的条文许多可以商讨 ，但条文的保存可能更主要。信托自此之后 ，金控盲目生长、乱像丛生的问题 ，可以很洪流平上受到阻止。金融羁系的目的 ，一是提防危害 ，二是提高效率。金控公司关于资源设置效率的意义 ，主要在于金控内部各金融机构之间的协同效应。《步伐》防危害有余 ，增进协同效应的作用则会较量有限。有法可依之后 ，怎样让金控内金融机构体现出与非金控金融机构差别的谋划效果 ，则需要业界、金融羁系机构、学术界配合探索。事实 ，中国的金融系统虽然规模长足生长 ，整体上效率较量差 ，对实体经济的孝顺主要体现在提供流动性方面。《步伐》作为一部新的规则 ，很快就会融入无数的已有规则之中。未来的中国金融控股公司会怎样生长 ，让我们拭目以待。
贾春新 ，北京大学金融与证券研究中心主任 ，伟易博治理学院金融学教授。他于1981年（不满15岁）本科起进入金融专业学习 ，1999年在北京大学获得金融专业经济学博士学位 ，曾在加拿大卡尔加里大学担当会见教授 ，在哥伦比亚大学任会见学者。贾教授的主要研究领域为商业银行、金融生长、公司治理和IPO等。他从事金融专业学习与研究30余年 ，既熟悉金融理论 ，又对中国金融市场的生长有深入相识。他从1987年最先揭晓金融研究学术效果。现在 ，他已经在国际著名期刊Review of Financial Studies, Journal of Banking and Finance, 以及《中国社会科学》、《经济研究》等刊物揭晓论文数十篇。他同时也是一位深受学生接待的西席 ，多次获得各级教学奖项。
