一、2021年经济开局稳步回升
在去年低基数效应下 ，2021年一季度GDP增速体现亮眼：一季度同比增添18.3% ，比2019年一季度增添10.3% ，两年平均增添5.0% ，逐步靠近疫情前2019年一季度GDP增速（6.3%） 。其中消耗修复速率有所加速 ，环比增添1.75% ，前值为1.45% ，工业增添值与投资相对坚持稳固 。但GDP环比增速一连下降 ，反应经济修复动能或逐渐走弱 。一季度GDP比2020年四序度环比增添0.6% ，前值为3.2% 。未来随着低基数效应逐步消逝与经济爬坑竣事 ，各指标增速将有所回落 。因此未来政接应继续坚持稳固 ，进一步牢靠经济优异稳步苏醒的态势 。
二、生产稳步回升 ，消耗与投资仍有修复空间
（1）一季度工业产出体现强劲 。一季度 ，规模以上工业增添值同比增添24.5%；比2019年同期增添14.0% ，两年平均增添6.8% ，高于2019年一季度增速（6.3%） 。3月份 ，规模以上工业增添值同比现实增添14.1 % ，环比增添0.60% ，制造业PMI为51.9% ，一连13个月高于临界值 。出口为生产提供支持：3月工业企业出口交货值同比增速跳升至15.9% ，前值为9.5% 。PMI中新出口订单指数和入口指数划分为51.2%和51.1% ，高于上月2.4和1.5个百分点 ，节后重返景气区间 ，产能使用率为77.2% ，坚持较高水平 。虽然随着疫苗的施打 ，外洋供应能力在逐步恢复 ，可是订单有一定的粘性 ，出口对生产的支持暂未消退 。新动能施展引领态势 。装备制造业和高手艺制造业增添值同比划分增添39.9%、31.2% ，两年平均划分增添9.7%、12.3% 。
(2)房地产投资维持韧性 ，制造业和基建投资体现较弱
房地产投资维持韧性 ，但政策高压下恐难有亮眼体现 。1—3月份 ，天下房地产开发投资同比增添25.6%；比2019年1—3月份增添15.9% ，两年平均增添7.6% ，为牢靠资产投资增速提供强有力支持 。虽然房贷集中度新规约束了房企的融资 ，但销售较为火热 ，为房企资金稳固提供了包管 。但新开工面积和拿地的数据并不亮眼 ，房企对未来投资的态度偏于审慎 ，并且随着政策对房市的严肃调控 ，未来房地产投资可能较难有强劲的体现 。
制造业投资修复偏慢 。2021年一季度制造业投资同比增添29.8% ，两年平均下降2.0% 。近期国际大宗商品价钱上涨 ，输入型通胀使得企业利润受损 ，一定水平上使得制造业投资承压 。但高手艺工业投资体现亮眼 。一季度同比增添37.3% ，两年平均增添9.9%；其中高手艺制造业和高手艺效劳业投资同比划分增添41.6%、28.6% ，两年平均划分增添10.7%、8.2% 。医疗仪器装备及仪器仪表制造业、盘算机及办公装备制造业投资同比划分增添50.0%、49.5% ，两年平均划分增添9.1%、24.2% 。
基础设施建设投资增速下滑 ，仍未恢复至疫情前水平 。3月基础设施建设投资(不含电力)同比增速回落至25.3% 。若以2019年为基期 ，同比增速为4.1%较2019年同期水平下降0.5个百分点 。以近两年平均增速水平来看 ，基建投资同比增速仅为2.3% ，仍未完全恢复疫情前水平 。详细来看 ，我们以为基建投资受财务支出与专项债刊行影响较大 。从1-2月财务支出情形来看 ，公共财务在交通运输、农林水事务等基建相关领域的支着力度有所下降 ，交通运输支出规模较去年同期镌汰121亿元 。同时 ，受专项债刊行影响 ，今年在规模大幅下降的同时也镌汰了基建相关领域的份额 。比照新发专项债在基建领域的规模 ，今年至少较去年同期下降5000亿元 。
（3）商品零售增速快速恢复 ，高端消耗体现亮眼 。一季度 ，社会消耗品零售总额105221亿元 ，同比增添33.9% ，环比增添1.86% ，两年平均增添4.2% 。从消耗额来看 ，其中3月社会消耗品零售总额同比增添34.2% ，比2019年3月份增添12.9% ，两年平均增速为6.3% 。从消耗类型来看 ，3月份 ，商品零售同比增添29.9% ，两年平均增添6.9%；餐饮收入同比增添91.6% ，两年平均增添0.9% ，同2019年同期相比 ，增速转变1.93% 。餐饮效劳业修复速率相对缓慢 ，拖累消耗增速 。一方面是由于线下餐饮效劳业需群集性行为 ，疫情时代对群集行为的严加管控 ，对餐饮效劳业带来了较大的攻击；另一方面 ，只管现阶段疫苗的推广和接种一定水平上镌汰了防疫压力 ，可是和其他消耗相比 ，餐饮消耗需求无法延迟 ，抨击性消耗效应较弱 ，去除基数效应 ，餐饮效劳业和2019年同期水平基本持平 。分消耗行业来看 ，必选消耗基本恢复至疫情前水平 ，可选消耗中高端消耗恢复加速 ，石油消耗恢复缓慢 。在必选消耗中 ，粮油食物类、饮料类消耗、烟酒类消耗两年平均增速划分为13.62% ，19.04% ，15.56% ，和2019年3月同比增速11.8%、12.10%、9.5%相比 ，恢复至疫情前水平 。在非地产的可选消耗中 ，高端消耗如金银珠宝、通讯器材、汽车类消耗同比增速划分为13.16%、14.69%、10.36% ，均已凌驾2019年同期-1.2%、13.80%、-4.4%的水平 ，疫情一定水平上改变了人们的生涯习惯 ，线上办公需求增添推动了通讯器材类的消耗 ，公共交通的出行限制也发动了汽车消耗的增添 。但石油类消耗受到国际市场价钱的攻击影响 ，两年平均增速为1.31% ，远远低于2019年同期7.1%的增速 。
（4）一季度收支口坚持韧性 。一季度 ，我国出口7100亿美元 ，同比增添49.0%；入口5936亿美元 ，同比增添28.0% 。详细来看 ，3月出口同比增添30.6％ ，前值154.9% 。若不计入基数效应 ，3月出口从2019年至2021年同比增添21.6％ ，低于前值51.4％ 。随着主要商业同伴经济的重启 ，3月份对纺织产品和医疗器械等的外部需求削弱 ，出口增添放缓 。3月入口同比增速38.1% ，前值17.3% 。若不计入基数效应 ，3月入口从2019年至2021年同比增添36.2％ ，高于前值26.1％ 。入口增添的主要缘故原由是强劲的原油、铁矿石和农产品入口以及基数效应 ，展望未来 ，中国出口集装箱运价指数（CCFI）一季度以来维持高位 ，高企的运价或将抑制出口 。且受到人民币升值以及外洋经济运动逐步恢复的影响 ，我国出口压力或于今年下半年最先体现 。
（5）PPI上涨泉源于外洋输入性通胀以及翘尾因素 。3月份PPI为4.4% ，前值为1.7% 。采掘工业和原质料工业的PPI同比增幅划分从2月份的6.8%和2.9% ，上升至3月份的12.3%和10.1% 。现在全球大宗商品价钱普遍上涨 ，布伦特原油已较年头上涨23% ，Comex铜也已上升12% 。从商务部统计的中国大宗商品价钱指数来看 ，海内能源价钱指数和有色金属价钱指数已较前期划分上涨17.4%和9.8% ，大宗商品价钱的上涨压力已传导至海内 。且由于低基数带来的翘尾效应 ，我们预计四月PPI会继续上行 ，可能凌驾6% 。
三、宏观政策剖析与展望
（一）财务政策
1-2月财务收支节奏较快 ，在民生领域的支出较多 。从2021年1-2月数据来看 ，财务收支已显着恢复 ，公共财务收支同比划分达18.7%和10.5% ，去除基数效应均在7%左右 。从完成预算比例来看 ，1-2月公共财务收入与支出已划分完玉成年预算的21.15%和14.29% ，均为2015年以来的最高水平 ，划分较近两年平均进度增快1.22和0.68个百分点 。详细来看 ，财务在科学手艺、文化旅游体育与传媒和教育等民生领域的支出显着增添 ，同比增速均在15%以上 ，而在交通运输、农林水事务的支出规模则有所下降 。同时 ，今年债务付息规模也有所上升 ，同比增速达17.7%较去年上升6个百分点 。
地方政府债券刊行规模大幅缩减 ，刊行慢于预期 ，新增专项债的主要投向以增补中小银行资源金、棚改为主 。2021年新增专项债额度为36500亿元 ，仅较去年镌汰1000亿元 。然而 ，一季度地方政府债券刊行慢于预期 ，刊行规模大幅缩减 ，共盘算去年镌汰7153亿元 ，其中新增专项债较去年下降10564.85亿元 。已刊行的地方政府债券以再融资为主 ，占比达95.93% 。在264亿元的新增专项债中 ，43.2%为支持中小银行生长专项债券 ，尚有28.3%投向棚改 ，而往年则主要以基建领域为主 。我们以为刊行节奏的放缓主要是出于控制地方政府债务危害的思量 ，因此一季度主要着重于在建项目、用好去年地方政府债务余额 。现在两会已圆满落幕 ，凭证各地方政府披露的刊行妄想来看 ，预计新增专项债刊行量将于二季度大幅提升 ，整体地方政府债务刊行量将超1万亿元 。
（二）钱币政策
钱币政策总体稳固 ，社融规模增速与名义GDP增速基本匹配 。1月的钱币政策操作体现了央行对广义通胀的重视 ，在央行大幅镌汰果真市场操作逆回购量以平息市场过热情形后 ，钱币政策整体较为稳固 ，市场资金面较为宽松 。从短端利率水平来看 ，DR007于2月起在略低于2.2%的水平波动 。MLF投放基本为等量续作 ，十年期国债到期收益率稳中略有下降 ，钱币政策整体中性偏温顺 。从社融规模情形来看 ，3月末社会融资规模存量和广义钱币M2同比增速划分较去年同期提高0.8和降低0.7个百分点 ，增速划分为12.3%和9.4% 。从结构来看 ，新增社融的大幅镌汰主要受政府债券和企业债券融资影响 。由于地方政府债券刊行进度落伍于往年 ，政府债净融资比上年同期少9197亿元 。同时 ，永煤事务对企业债券刊行的影响犹存 ，企业债融资少增情形已一连5个月 ，一季度企业债券净融资比上年同期少9178亿元 。只管新增社融总体大幅下降 ，但一季度金融机构对实体经济的支持力度依然较强 ，人民币贷款较上年同期多增6589亿元 。综合来看 ，一季度新增社融较2019年依然多增16320亿元 ，信贷规模总体稳固 。若剔除GDP基数效应 ，社融规模增速与GDP增速基本匹配 。
未来钱币将继续坚持稳固 ，并增添对广义通胀的重视水平 。近期诸多EM国家在通胀快速上涨、钱币急剧贬值的情形下加息 ，而我国也正面临通胀滋扰 。现在全球大宗商品价钱普遍上涨的危害已传到至海内 ，推动3月PPI同比增速上升至4.4% 。然而 ，由于中国现阶段所面临的属于供应推动型通胀 ，即便加息对物价上涨的约束作用也有限 。近期央行已逐步加大对广义通胀的重视水平 ，我们以为央行将在严防外洋输入型通胀、亲近关注外洋钱币政策正�；晕耙撞┯跋斓耐� ，关注海内房地产价钱和金融资产价钱对广义通胀的影响 。另一方面 ，央行已将普惠小微企业贷款延期支持工具和信用贷款支持妄想两项直达钱币政策工具延续至2021年12月末 ，并将继续增进小微企业综合融资本钱稳中有降 。我们以为未来钱币政策将贯彻支持实体经济 ，尤其是制造业的战略安排 ，在信贷政策方面坚持稳固 ，并加大对国民经济重点领域和薄弱环节的支持力度 ，精准滴灌 。政治局聚会将于4月召开 ，在经济增添动能削弱和下半年经济下行压力较大的配景下 ，我们维持今年准备金率、政策性利率稳固的看法 。我们以为未来钱币政策将继续坚持政策的一连性、稳固性、可一连性 ，稳健的钱币政策无邪精准、合理适度 ，不急转弯 。
颜色：伟易博应用经济系副教授 ，北京大学政策经济研究所副所长 ，曾担当渣打银行（中国）有限公司资深经济学家 。研究偏向是宏观经济学、中国经济和经济历史 ，在上述研究偏向揭晓了多篇学术论文 。
